Appearance
Mô hình pro forma dựa trên doanh thu — sales-based pro forma 📐
Bạn cầm báo cáo tài chính ba năm qua của một công ty và muốn biết cổ phiếu đáng giá bao nhiêu.
Vấn đề: định giá ăn vào dòng tiền tương lai, mà tương lai thì chưa có báo cáo nào.
- Làm sao nặn ra một bộ báo cáo kết quả kinh doanh, bảng cân đối và dòng tiền cho những năm chưa tới — từ con số ta ước được trước tiên?
File này dựng quy trình tám bước của một mô hình pro forma dựa trên doanh thu: bắt đầu từ ước lượng doanh thu, lần xuống chi phí và lãi, rồi sang bảng cân đối, cuối cùng ráp ra dòng tiền.
pro forma nghĩa đen là "theo dạng thức" — chỉ một bộ báo cáo dựng theo đúng khuôn báo cáo thật, nhưng số liệu là dự phóng chứ không phải số đã ghi sổ. Giống chạy một mô hình mô phỏng theo đúng định dạng đầu ra thật.
Ký hiệu trong file
Format VIẾT TẮT — English — nghĩa. Bản gom toàn cụm xem concept.md.
- COGS — cost of goods sold — giá vốn hàng bán, chi phí trực tiếp làm ra hàng đã bán.
- SG&A — selling, general and administrative expenses — chi phí bán hàng và quản lý chung.
- PP&E — property, plant and equipment — tài sản cố định hữu hình (nhà xưởng, máy móc, thiết bị).
- GDP — gross domestic product — tổng sản phẩm quốc nội, quy mô nền kinh tế.
1. Bức tranh tổng — doanh thu chảy xuống cả ba báo cáo
1.1. Vì sao bắt đầu từ doanh thu
Một mô hình pro forma không dự báo từng dòng độc lập. Nó chọn một biến gốc — doanh thu — rồi mọi dòng khác bám theo doanh thu đó.
- Doanh thu là viên gạch đầu — vì gần như mọi khoản đều tỉ lệ hoặc liên hệ với mức bán: giá vốn theo phần trăm doanh thu, hàng tồn kho và phải thu phình theo doanh số, tài sản cố định phải đủ để sản xuất ra lượng hàng đó.
- Sai doanh thu là sai cả mô hình — vì mọi dòng phái sinh từ nó. Đây là chỗ phải ước cho cẩn thận nhất, và cũng là chỗ thiên kiến tâm lý cắn vào (xem 02_thien-kien-du-bao.md).
1.2. Dòng chảy ba báo cáo
Tám bước không rời rạc — chúng chảy theo một mạch: doanh thu sinh ra báo cáo kết quả kinh doanh, kết quả kinh doanh đẩy sang bảng cân đối, hai cái này ráp lại thành dòng tiền.
- Đầu vào (đỏ) — dự báo doanh thu, biến gốc của cả mô hình (bước 1).
- Ở giữa (xanh dương) — báo cáo kết quả kinh doanh (bước 2–5: trừ dần các chi phí ra lãi) rồi bảng cân đối (bước 6–7: vốn lưu động + tài sản cố định bám theo).
- Đầu ra (xanh lá) — báo cáo dòng tiền (bước 8), ráp từ kết quả kinh doanh và bảng cân đối đã dựng.
2. Báo cáo kết quả kinh doanh — bước 1 tới 5
Năm bước đầu dựng từ trên xuống của báo cáo kết quả kinh doanh: từ doanh thu, trừ dần từng lớp chi phí cho tới lãi sau thuế.
2.1. Bước 1 — dự báo tăng trưởng và doanh thu tương lai
- ⚙️ Cơ chế: ước tốc độ tăng doanh thu, rồi nhân vào doanh thu kỳ trước ra doanh thu kỳ tới.
- 🔍 Cách nhận diện — ba kiểu căn cứ Schweser nêu:
- Tăng trưởng thị trường và thị phần — quy mô thị trường tăng bao nhiêu, công ty giữ/giành được bao nhiêu phần.
- Tốc độ tăng theo xu thế — nối tiếp tốc độ tăng trung bình các kỳ trước.
- Tăng tương đối so với GDP — bán theo nhịp nền kinh tế, ước doanh thu tăng theo một bội số của tăng trưởng GDP.
- 💡 Ý nghĩa: đây là viên gạch gốc; chọn căn cứ nào tùy ngành (hàng tiêu dùng bám GDP, công nghệ bám thị phần).
2.2. Bước 2 — dự báo giá vốn hàng bán COGS
- ⚙️ Cơ chế: thường ước COGS bằng một phần trăm của doanh thu — bán nhiều thì giá vốn nhiều theo tỉ lệ.
- 🔍 Cách nhận diện: cách tinh hơn là dựa trên chiến lược kinh doanh hoặc môi trường cạnh tranh (vd ngành đang vào cuộc chiến giá thì tỉ lệ giá vốn trên doanh thu xấu đi).
- 💡 Ý nghĩa: doanh thu trừ COGS ra lãi gộp — lớp lợi nhuận đầu tiên, nhạy nhất với áp lực cạnh tranh (xem năm lực Porter 03_porter-5-luc.md).
2.3. Bước 3 — dự báo chi phí bán hàng và quản lý SG&A
- ⚙️ Cơ chế: ước SG&A theo một trong ba kiểu — cố định (không đổi theo doanh số), tăng theo doanh thu, hoặc một kỹ thuật ước lượng khác.
- 💡 Ý nghĩa: SG&A phần nào cố định nên khi doanh thu tăng, phần này trải mỏng ra → biên lợi nhuận hoạt động cải thiện (đòn bẩy hoạt động).
2.4. Bước 4 — dự báo chi phí tài chính
- ⚙️ Cơ chế: ước chi phí lãi vay từ lãi suất, mức nợ, và tác động của những thay đổi lớn được dự kiến trong chi tiêu đầu tư hoặc cấu trúc vốn.
- 🔍 Cách nhận diện: nếu công ty dự kiến vay lớn để mở rộng, chi phí tài chính sẽ nhảy theo; đổi cấu trúc vốn (vay nhiều hơn hay ít hơn) cũng đổi khoản này.
2.5. Bước 5 — dự báo thuế thu nhập
- ⚙️ Cơ chế: ước chi phí thuế và thuế tiền mặt từ thuế suất hiệu dụng lịch sử và xu hướng, thông tin theo từng vùng thuế, tăng trưởng dự kiến ở khu vực thuế cao/thấp, có tính tới thay đổi trong các khoản thuế hoãn lại.
- ⚠️ Bẫy: thuế suất hiệu dụng (tỉ lệ thuế thực trả trên lợi nhuận trước thuế) khác thuế suất luật định; một công ty dịch hoạt động sang vùng thuế thấp sẽ kéo thuế suất hiệu dụng xuống — đừng lấy nguyên thuế suất luật định mà áp.
3. Bảng cân đối — bước 6 và 7
Hai bước này dựng phần bảng cân đối chảy ra từ báo cáo kết quả kinh doanh đã có.
3.1. Bước 6 — vốn lưu động bám theo kết quả kinh doanh
- ⚙️ Cơ chế: mô hình hóa bảng cân đối dựa trên các khoản chảy ra từ báo cáo kết quả kinh doanh — tức các tài khoản vốn lưu động (phải thu, hàng tồn kho, phải trả).
- 🔍 Cách nhận diện: doanh thu cao hơn thường kéo phải thu và hàng tồn kho phình theo (bán nhiều thì khách nợ nhiều, phải trữ hàng nhiều).
- 💡 Ý nghĩa: vốn lưu động phình ra nuốt tiền mặt — một công ty lãi trên giấy vẫn có thể kẹt tiền nếu vốn lưu động ngốn hết; chính chỗ này lộ ra ở báo cáo dòng tiền bước 8.
3.2. Bước 7 — tài sản cố định từ khấu hao và chi tiêu đầu tư
- ⚙️ Cơ chế: dùng khấu hao và chi tiêu đầu tư (cho duy trì và cho tăng trưởng) để ước chi tiêu đầu tư tương lai và PP&E ròng cho bảng cân đối.
- 🔍 Cách nhận diện — hai loại chi tiêu đầu tư:
- Duy trì — đủ để thay thế tài sản hao mòn, giữ năng lực hiện tại.
- Tăng trưởng — thêm năng lực để sản xuất ra lượng hàng cao hơn mà bước 1 đã dự báo.
- 💡 Ý nghĩa: PP&E ròng = PP&E đầu kỳ + chi tiêu đầu tư − khấu hao; phải đủ tài sản để sản xuất ra mức doanh thu đã dự báo, nên năng lực sản xuất phải khớp với dự báo doanh thu.
4. Báo cáo dòng tiền — bước 8
- ⚙️ Cơ chế: dùng báo cáo kết quả kinh doanh pro forma đã hoàn chỉnh (mục 2) cùng bảng cân đối pro forma (mục 3) để dựng báo cáo dòng tiền pro forma.
- 🔍 Cách nhận diện: đây là bước ráp, không dự báo gì mới — dòng tiền suy ra từ lãi (kết quả kinh doanh) cộng thay đổi của các khoản trên bảng cân đối (vốn lưu động, tài sản cố định).
- 💡 Ý nghĩa: dòng tiền là cái định giá thật sự cần — một công ty lãi cao nhưng dòng tiền âm (vì ngốn vốn lưu động và chi tiêu đầu tư) là tín hiệu rủi ro mà chỉ báo cáo này phơi ra.
5. Toàn cảnh tám bước
| Bước | Dựng cái gì | Căn cứ chính |
|---|---|---|
| 1 | Doanh thu tương lai | thị phần / xu thế / GDP |
| 2 | Giá vốn hàng bán COGS | phần trăm doanh thu |
| 3 | Chi phí SG&A | cố định / tăng theo doanh thu |
| 4 | Chi phí tài chính | lãi suất, mức nợ, đổi cấu trúc vốn |
| 5 | Thuế thu nhập | thuế suất hiệu dụng + vùng thuế |
| 6 | Vốn lưu động trên bảng cân đối | chảy ra từ kết quả kinh doanh |
| 7 | Tài sản cố định PP&E ròng | khấu hao + chi tiêu đầu tư |
| 8 | Báo cáo dòng tiền | ráp từ bước 1–7 |
- Bước 1–5 dựng báo cáo kết quả kinh doanh (từ doanh thu xuống lãi sau thuế).
- Bước 6–7 dựng bảng cân đối (vốn lưu động + tài sản cố định bám theo).
- Bước 8 ráp dòng tiền từ hai cái trên.
6. Liên hệ bức tranh gốc
- Một biến gốc, mọi dòng phái sinh — doanh thu là atom, tám bước là chuỗi hàm dựng từ atom đó; sai gốc thì sai cả bộ. Giống dựng feature phái sinh từ một biến lõi trong mô hình định lượng.
- Vì sao quan trọng cho định giá — đầu ra cuối (báo cáo dòng tiền pro forma) chính là nguyên liệu cho mô hình chiết khấu dòng tiền; không có nó thì định giá không có gì để chạy.
- Nối tiếp: cách ước con số doanh thu cụ thể (vị thế cạnh tranh đẩy giá/chi phí ra sao, lạm phát tác động thế nào) nằm ở 03_porter-5-luc.md và 04_du-bao-lam-phat.md; dự báo xa tới đâu ở 05_chan-troi-du-bao.md.
✅ Tự kiểm nhanh
- Vì sao mô hình pro forma bắt đầu từ doanh thu chứ không phải dòng khác? → Vì gần như mọi dòng (giá vốn, vốn lưu động, tài sản cố định) đều bám theo mức bán; doanh thu là biến gốc, sai nó là sai cả mô hình. (mục 1.1)
- COGS thường được dự báo bằng cách nào? → Theo một phần trăm của doanh thu (hoặc tinh hơn là theo chiến lược/cạnh tranh). (mục 2.2)
- Bước nào dựng các tài khoản vốn lưu động, và chúng bám theo cái gì? → Bước 6, bám theo các khoản chảy ra từ báo cáo kết quả kinh doanh. (mục 3.1)
- Báo cáo nào được dựng cuối cùng và từ đâu ra? → Báo cáo dòng tiền (bước 8), ráp từ kết quả kinh doanh + bảng cân đối pro forma. (mục 4)
- Hai loại chi tiêu đầu tư khi dự báo PP&E là gì? → Duy trì (thay tài sản hao mòn) và tăng trưởng (thêm năng lực cho doanh thu cao hơn). (mục 3.2)